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【明報專訊】財技的手法有很多，其中一些是合法的，一些是騙人的。其中一種頗為常見的騙人方法是﹕ 現在有一家上市公司，年賺約5000萬元，以10倍市盈率計算，市值大約是5億元。如果主席持有75％，賣掉了5％，可以得回2500萬元。如果用這 2500萬元來作為本錢，造一盤假帳，方式是作為訂單，購買自己的產品。為了計算簡單，我們不妨假設這樣做之後，它的利潤也增加了2500萬元，於是，它的總利潤也變成了7500萬元，如果維持市盈率不變，公司的市值變成了7.5億元了。 變賣股份造假帳 令身家暴漲 本來嘛，這位主席持有5億元的75％，即是有3.75億元的身家。現在他持有了7.5億元的70％，即是有5.25億元的身家，即是多出了四成。 於是乎，這個遊戲還可以再玩下去，每玩一次，主席的身家都可多出了四成。更有甚者，由於這家公司的盈利不停的高增長，變成了高增長公司，因此其市盈率也會增高，可能從10倍變成了20倍、30倍，那麼，主席的身家便升水一倍也不止了。 假設這位主席不停的玩這遊戲下去，他的身家將會比李嘉誠更多，但是，他手頭的股票是有限的，只把這遊戲玩上十次八次，但有十年八年的高增長，這間上市公司的表面價值已經不得了。 當然了，如果不停的玩這遊戲下去，這位主席的身家將會變成零。但是，如果他每次沽出股票時，都拿走三分之一作為自用，只用三分之二來造假帳，10年之內，賺上一百幾十億是沒有問題的。 當然了，到了最後的階段，這公司的盈利將會大幅倒退，股價也會陸續跌回原狀，但到了這時候，主席已把手頭所有的股票沽光了，真的是關人鬼事了。 撰文：周顯

集資額破紀錄的友邦（ AIA， 1299）正式在 10月 29日於香港上市。一開市，成交便已驚人，短短數分鐘，成交已達 300億，誰在買？誰在賣？ 一向以來，能在很短時間大手掃貨的一定是大戶，當然，大手沽貨的也是大戶。 不過，沽貨的大戶也包括替散戶斬倉的證券行，因為 AIA集資額太大，超額認購倍數不高，導致不少借「孖展」申請的散戶得補倉， 10月 29日當天，就有報章以 AIA散戶被迫斬倉為頭條新聞，也因此，開市價就幾乎是全日最低價，掃光了這批股之後，股價就節節上升，最後以接近全日最高價的 23.05元收市，比招股價高 17%。 開市前，不少股評人都認為如果上市後股價比招股價上升不超過 10%可以買入，當中長線投資，但是， 10月 29日那天，全日最低價仍比招股價高 11%。 壽險市場長遠前景俏 我認為，開市當天在有散戶被斬倉的壓力下，市場價依然比招股價高 10%以上，可見大戶買意非常濃，因此我也決定買入，當成長期投資的部份組合。 我估計，買 AIA的大戶之所以那麼多，是因為 AIA市值大，相信很快就會被納入各類的指數成份股名單。現在全球 ETF越來越盛行，能納入指數成份股的股份就會成為 ETF的一分子。投資基金不得不買入的股，再加上大量「窩輪」出台，「窩輪」商也不得不搶購。 當然，這種搶購現象只是短暫的情況，當 AIA被正式納入各種指數成份股之後，大戶搶購熱潮會停止，之後股價的增長或調整就要看 AIA本身的業績了。 AIA 的長期業績我是看好的，人越來越長壽，長壽固然好事，但是長壽而沒錢就不是滋味，因此，越來越多的人一定會為自己的將來買保險，儲蓄投資，今日的人壽保險已不但是過去只是為了保障家人萬一自己有甚麼三長兩短而買，而是為自己將來退休後的生活費預先做準備，也因此，人壽保險經紀已換了名稱，現在這些人被稱為財務策劃師。 曾淵滄 城市大學 MBA課程主任

近日，有一則集港聞、財經、娛樂於一身的新聞——「三色台」高層涉嫌貪污案，終於在法院開庭審理。在事件發生初期，該名高層被「廉記」帶返總部，飲完一晚咖啡後獲釋，突然玄學大師上身，拋下一句「真的假不了，假的真不了」。當時高仁覺得，「大師」真是好玄。 好玄？有時上市公司涉嫌造假賬，令人感到更加「眩」。有一些上市公司的賬目，表面上是千真萬確，實際上則是「假到無倫」；另有一些上市公司的賬目，表面上看起來已經很假，但現實是外界難以找到證據。 枱面枱底兩盤數 一個多月前，本地鬼佬報章揭內幕，質疑瑞金礦業（246）造假賬，枱面一盤數，枱底一盤數，合共有「兩盤數」。枱面一盤數：要呈上港交所（388），要讓股東過目，當然要「靚仔」版本。枱底一盤數：只呈交予內地政府，股東無從過問，當然是「醜樣」版本。 根據2009年度年報顯示，瑞金的全年收益達到10.11億元（人民幣．下同），同比勁升2.2倍；股東應佔純利則報5.27億元，同比更大幅翻了四番。 因此，年報業績靚爆鏡，是疑似的業績「靚仔」版本。 不過，該報章從青島聯信獲得的國家工商管理局的紀錄，瑞金旗下僅有三家附屬公司從事勘探、開採金礦的業務，而該三家附屬公司於2009年的總收益只得345萬元，並且合共錄得750萬元虧損。相反，工商管理局紀錄要見紅，很可能是業績「醜樣」版本。 其後，瑞金兩次發表公告澄清，包括力證2008、2009及2010年財務報表的真實性及準確性，又得到其中國法律顧問確認，旗下三家附屬公司2009年財務資料，均蓋有國家工商管理局公章，以證明與2009年年報的賬目一致。 企業管治水平欠佳 一波未平，一波又起。繼涉嫌造假賬的指控後，瑞金再被「踢爆」另一「糊塗賬」，大股東吳瑞林在公司不知情的情況之下，以瑞金附屬公司作為抵押，向銀行借取私人貸款。 雖然瑞金發出公告承認事件，指出大股東已償還所有貸款，銀行已解除對附屬公司的抵押。 但高仁認為，瑞金大股東吳瑞林蓄意隱瞞公司將附屬公司抵押作私人貸款用途，反映企業管治水平欠佳，內部監控亦不足。 其後，吳瑞林辭任瑞金附屬公司利達董事一職，只屬於「補鑊」的行動，但瑞金不向大股東採取任何法律追究行動，難免予人草草了事的感覺。 瑞金由5月27日起暫停股份買賣，至今停牌已超過一個多月，目前尚未得悉確實的復牌日期，箇中原因不明。 不過，瑞金於2...

除了平日返工之外，高太與一眾「C9」（師奶）無異，一樣會追看電視劇，一樣會留意八卦娛樂新聞。據說，最近的娛樂新聞相當引人入勝，既峰迴路轉又高潮迭起，比起電視劇還要好看得多。 劇情是一對娛樂圈的恩愛小夫妻，因老婆與艷照男主角重逢合照，再度觸動老公的神經。雙方透過第三者爆料互數不是之後，老公終於發出聲明還擊，暗示要搞離婚。由此可見，愛的反面就是恨！ 內地民企涉嫌造假賬掀起的風潮，令到民企的企業管治及誠信幾乎破產，美國投資者的態度出現180度轉變，對內地民企也由愛變恨。美國最大非銀行證券商 Interactive Brokers更炮製了一張中資股黑名單，即時停止向160隻「入圍」股份提供孖展買賣服務，以減低可能承受的風險。 時勢造英雄美上市 高仁認識一位金融界「豬朋狗友」阿Tom，就曾經被一家美國上市的內地民企「叩門」，要求協助融資。不過，阿Tom為人醒目，眉精眼企，見到公司賬目不對勁，隨即耍手擰頭，表明幫不上忙，最終令公司知難而退。高仁決定跟進這一家民企，揭露其賬目上可能存在的問題，好讓投資者帶眼識「股」。 首先，這一家民企（下稱「民企A」）成立至今的時間，兩隻手也夠數，不足十年。其業務領域位處於新興行業，聲稱擁有領先技術，業務包括研發、製造、銷售和售後服務，基本上是一條龍式的服務。 在《揭露「唉賓架」搵客秘技》一文中，高仁曾經講過i-bank是超級sales，真正的客戶是「芬佬」。i-bank會因應市場所需及潮流，販賣合適的「產品」，即IPO公司。 隨後，民企A的公司規模不斷擴大，生產線不斷增加，其從事的新興行業亦變得相當吃香。 時勢造英雄，在i-bank的推波助瀾之下，民企A成功登陸美國上市。 數年前，民企A突然「無事身痕」，發行可換股債券（Convertible Bond，簡稱CB），籌集數千萬美元的資金，近年又趁機收購同業股權，很可能埋下了陷入財困的危機。 理論上，民企A收購了同業股權，就像施展了「吸星大法」一般，可以「吸收」兩間公司的營業額、盈利、資產及負債等，期望可以「谷大」公司的size及業績。 收購後業績大倒退 事與願違，民企A的季度報告顯示，業績不進反退。在損益表方面【圖1】，除了營業額有較顯著的增長之外，毛利僅錄得輕微上升，盈利更出現大幅倒退的現象，環比更是吃了瀉藥式下跌。 在資產負債表上【圖2】，...

平日返工，高仁總會去Starbucks買一杯咖啡用來「吊命」（提神）；假期休戰，高仁則會買一杯珍珠奶茶，用來share（當然是與高太）。 台灣的一場塑化劑風暴，令港人對台灣飲品聞風色變，因為有指食物飲品添加塑化劑可能會影響到生育能力，對男人來講非同小可。高仁奉勸各位「巴打」，飲珍珠奶茶也要有自知之明，要有高仁的強健體魄，才能夠照飲可也，嘻嘻！ 掘金隨時得個桔 至於塑化劑的真正用途，原是作為工業添加劑，使塑膠變得更柔軟、更有韌力、更有彈性。近年市場熱烈追捧的礦業概念，公司只要聲稱有一單關於礦產的「刁」，即使尚未進行勘探或開採，股價已經「未出發先興奮」。 原來礦業公司在財務報表中，可以採用極具彈性的會計制度，隨時可以「整靚」盤數，堪稱為神奇的「塑化劑」。 高仁要話你知，從事開採礦產資源的公司，好像手執藏寶地圖去掘金一樣，埋頭苦幹掘、掘、掘之後，金可能掘不到，倒頭來隨時得一個「桔」，要承擔極高的風險。因此，公司以持有合營企業中權益的方式，共同參與開採礦產資源業務，情況非常普遍；但礦業公司持有的合營企業中權益，並非國際財務報告準則（International Financial Reporting Standards, IFRS）中合營公司的定義【表】，合營企業投資者的持股比例可以未必相等。 地方政府擁有礦業資源但缺乏資金，大多數會選擇與其他公司合作，成立從事採礦業務的合營企業，一方面，可以吸引外國投資者投資；一方面，是分散風險。合營企業成立之後，便可以正式運作，共同申請許可證或購買勘採許可證，展開前期的勘探工作。 顧問報告重要性高 前期勘探工作的可行性研究，最重要資料是獲得礦產儲量的資料，儲量是指仍待開採的礦產資源數目。礦業公司會以儲量的多寡，釐定商業開採的可行性。 另外，技術顧問負責撰寫的礦產資源量和儲量報告，雖然不需要在礦業公司的財務報告中披露（IFRS也沒有特定的要求），但它的重要性亦非常高，因為會直接影響到礦業公司的前景及估值，基本上可以「定生死」。 上市公司會計賬目要符合IFRS，由技術顧問撰寫的礦產資源量和儲量報告也一樣，要遵守相關的準則。 普遍而言，礦業公司多數採用由聯合可採儲量委員會（Joint Ore Reserves Committee）刊發的《澳大利亞礦產結果、礦產資源量及可採儲量的報告規則》（Austra...

由於發生突如其來的「渾水摸魚」事件，高仁決定學習「三色台」做法，抽起原先安排好的節目（文章），插播特備節目。 「渾水摸魚」的原意指，在混濁的水中，魚暈頭轉向，乘機下手抓魚。應用於軍事上，當敵人混亂無主時，乘機出擊，便可以奪取勝利。 如果各位「巴打」年紀有番咁上下，又有到電腦商場買碟的經驗，相信對於渾水摸魚一詞感同身受（因為回家後方發現是「吉碟」，才知道做了「水魚」，既傷心欲絕，又欲哭無淚。） 這個成語之所以hit爆中外，全因有一間「渾水」研究機構（Muddy Waters Research）玩踢爆，質疑嘉漢林業（Sino-Forest）誇大資產投資，同時又指控集團以「授權中介人」（Authorized Intermediaries，簡稱AI）谷大收入，有「渾水摸魚」之嫌。 對於以AI谷大收入，本港上市公司早有前科，就是利用「獨立」銷售代理（distribution agent）為公司賬目「化妝」，嘉漢可能是其進化版。 正所謂「化妝前一個樣，化妝後一個樣」，要揭開女人的真面目，一定要睇真是否無添加。事實上，上市公司要粉飾賬目，就好像坊間的化妝品般一樣多，手法層出不窮。 獨立代理助散貨 高仁曾經看過黃玲的著作《破解上市公司易容術》，書中也提過上市公司粉飾盈利的招數，其中一招是「五鬼運貨」。 當上市公司因產品滯銷而積壓大量存貨時，大多會透過獨立銷售代理，在年結日前出售或付運存貨予對方，達到散貨之目的。 上市公司藉此規避了周年存貨盤點（Annual Stock Take）的時候，因積壓了大量存貨而被計提「存貨撥備」（Provision for Inventories）的可能性，故此得以保住盈利。 表面上，獨立銷售代理與上市公司互不相干，關係完全獨立，實際上，獨立銷售代理受到上市公司的掌控，關係千絲萬縷。 不過，雙方的產品買賣交易「你情我願」，縱使核數師心存疑竇也「無符」，惟有發出詢證函（Audit Confirmation）進行確認。部分較穩陣的核數師則會在存貨備註中，多開一欄「付運中之製成品」（Finished Goods in Transit）以資識別。 除了「五鬼運貨」外，該書也提到另一招「舞高弄低」，獨立銷售代理除了提供銷售服務外，也可以提供其他另類服務（各位「巴打」不要心邪），包括替上市公司收款、付款（例如繳付購買原...

不知何解在武俠小說之中，總會有弱質纖纖小姑娘被惡魔欺負的情節，此時大俠必定及時現身拔刀相助，而小姑娘為報答大俠救命之恩，甘願以身相許……（下刪情節）。 在現實世界裏面，當上市公司遇到困難或尋求協助之時，部分母公司也會擔當「大俠」的角色，寧願犧牲個人利益， 利用資產互換（assetswap）的方式讓上市公司及小股東受益。 上市公司與母公司互換資產，即一方以一件資產去交換對方另一件資產，但兩件資產的價值存在差異，可能會牽涉到補回交易對價的情況。普遍而言，資產互換交易，通常會於經濟或股市低潮期進行，又或者該資產是屬於當時市場的熱炒主題。 以下三家公司的例子，是母公司利用資產互換的方式，向上市公司注入優質資產，其目的是希望上市公司獲得優質資產後，業績可以更加「省鏡」之餘，股價也可以企穩，甚至借勢上升。 華創換資產享折扣 先講華創（291）的例子，集團於2009 年底與母公司華潤集團進行資產互換的業務重組。華創轉讓紡織業務全部權益，以及香港及鹽田兩個貨櫃碼頭之少數股權的非核心業務，以換取母公司75 間內地店舖的連鎖大型超市，以及山東省一間啤酒廠。 根據資產互換協議，華創獲得資產的價值總額約49.37億元，較出售資產的估值總額47.84 億元高出約1.53 億元。 不過，母公司決定「明益」華創，打了一個兩折的價錢，只需要補回3000 萬元「茄殊」，便可以完成「單刁」。 當時金融海嘯直捲全球，環球經濟陷入衰退邊緣，華創的紡織出口及港口碼頭業務首當其衝；相反，內地推出振興經濟的措施，以刺激內需為重點，超市及啤酒業務屬於當炒的內需主題。獲注入相關內需業務後，華創可以集中資源發展零售及超市業務，不但對股東有利，也反映母公司的支持。 中旅注酒店迎京奧 第二個例子是香港中旅（308），集團於2007 年底與母公司中旅集團也進行了互換資產的交易，兩項交易共涉及19.61億元，但香港中旅因出售交易帶來約4.3 5 億元的賬面收益。 根據協議，香港中旅以現金11.07億元，向母公司收購位於北京、上海及揚州3家酒店權益，而母公司則會以現金8.54 億元，向香港中旅購回貨運及運輸業務。 雙方進行交易之時候，正值北京2008 年奧運會及2010 年上海世博會的前夕，預期前往京滬參與該兩個大型活動的旅客會有所增加，母公司注入相關酒店資產正好迎合當時的熱潮。...

世界上有很多事情，總是一不離二、二不離三。這邊廂的波司登（3998），在大股東增持股份後，公司再以股東資金回購股份，存在替大股東「抬轎」或「護駕」的嫌疑。那邊廂的第一太平（142），同樣以大型股份回購（share repurchase）計劃去支撐股價之際，公司董事卻同一時間行使購股權（options），低買高賣獲利套現，似乎有乘坐「順風車」的嫌疑。 在「拆解波司登回購財技」一文中，高仁已經解釋過股份回購的定義，在此不贅。至於購股權是上市公司根據所採納的購股權計劃，授出予董事或僱員等合資格參與者的一種衍生工具，它是給予持有人一項特定的權利，在到期日前以特定行使價，購入特定數目的股份。 授出購股權原因 獲授予購股權後，僱員便可以按照歸屬時間表，在不同階段行使其權利，以認購若干百分比的股份。而行使購股權與否，主要視乎當時股價與行使價的差別，若果前者高於後者的話，僱員既然有「着數」，不行使便蝕底。 上市公司除了給予僱員基本薪金和獎勵性花紅的報酬外，部分公司會授出購股權作為股份相關報酬，其主要目的是希望僱員與股東同坐一條船，提高工作動力。若果僱員盡心竭力把業務做好，業績好，股價自然升，僱員及股東齊齊得益。另一個授出購股權的作用，表面是有助提升僱員對公司的歸屬感，其實是希望以購股權「綁住」員工，可以長時間為公司「做牛做馬」。 大型回購支撐股價 說回一太的個案，於2010年6月1日，集團宣布董事會已批准一項大型股份回購計劃，以於24個月（即2010年6月1日至2012年5月31日期間）內，在公開市場以「場內購回」形式，購回最多價值1.3億美元（約10億港元）的公司股份。 根據公司年報，一太於2009年年底持有現金及現金等值項目約9.37億美元，按此計算，整個大型股份回購計劃可能花費近14%的現金，勁不勁？ 對於股份回購的原因，一太解釋是考慮到營運公司的相關強勁表現、增長前景及集團投資產生現金的能力。董事相信集團的價值被大幅低估，按照當時收市價5.09元對資產淨值所計算，兩者折讓幅度約為48.3%。 集團聲稱，實施24個月的股份回購計劃，也是以提升全體股東的價值為目標。 一太果然言出必行，從2010年6月7日起，便頻密地在聯交所回購股份。集團從5元邊緣左右一直buy、buy、buy，受回購股份支撐之下，回購價一度高見7.39元，目前仍企於約6...

小時候，高仁常常到公園玩耍，總會弄到汗流浹背，便嚷着要高媽媽帶高仁到「士多」買雪條。高仁獨沽一味最愛巨星雪條，貪其有三層味道──七彩朱古力碎糖、雲呢拿雪糕及士多啤梨味冰條，食一支便可以滿足三個願望。 單一業務風險較高 上周提到的波司登（3998），上市時業務也是獨沽一味，只專注於羽絨服裝的業務，其後透過收購擴展至男裝業務，業務範疇才較為多元化。不過，高仁發現波司登在箇中交易過程中頗為「兜轉」，由原先的關連交易「變」為須予披露交易。究竟是magic？還是財技？ 在投資者眼中，上市公司的業務獨沽一味，有兩個不同的解讀方式，一是專注本業；二是風險過於集中。波司登上市不久，港股創出歷史新高，隨即大幅下挫。而全球暖化及暖冬問題日益備受關注，市場憂慮波司登的業務風險較高，故此頓時成為眾矢之的。 業務風險又可以細分為銷售風險及營運風險。銷售風險反映公司的收入，可能受經濟情況、競爭對手行動或外在環境因素等的影響，導致產品價格及銷售量與預期有所出入，對收入增添不確定性因素。 營運風險則反映公司的支出，可能受營運成本結構影響，固定營運成本對可變營運成本愈高的話，營運風險則愈高。而收入及開支的不確定性，最終會影響到營運盈利的表現。 男裝公司先售第三者 到2008年8月底，波司登與港股同坐「跳樓機」，跌至貼近當時的底部位置。波司登董事長兼CEO高德康的兒子及聯繫人高曉東，其所擁有83%股權的常熟波司登卻表示有意按3.85億元人民幣的代價，向獨立第三方轉讓從事男裝業務的江蘇康博製衣（下稱男裝公司）70%股權。根據男裝公司2007年度純利約 5300萬元人民幣計算，交易市盈率相等於約10.4倍。 高仁謹此聲明：雖然高仁與高德康都是姓高，俗語有云同姓三分親，但高仁絕不是波司登的聯繫人。根據招股書披露的不競爭協議，倘高德康或其任何聯繫人擬出售男裝業務，必須先向波司登提供優先購買權。 即使波司登拒絕收購，高德康及其聯繫人均不得與任何第三方進行出售事項，除非出售條款不優於給予波司登的條款。因此，波司登有優先購買男裝公司70%股權的權利。 不過，波司登決定不行使優先購買權，其解釋是：一、當時男裝公司的業務經營歷史較短，不能保證業績可保持貫徹一致並取得持續增長；二、行使優先購買權僅讓集團擁有男裝公司70%股權（即是非全資附屬公司），不能保證可收購其餘30%股權，但盈...

高仁素有拜讀《信報》的習慣，上月中有一則關於行家GS的文章，引起高仁的興趣，不禁要望多兩眼。據說，一直沒有把味千（538）放在「雷達」監測範圍的GS，失驚無神走去cover味千，仲出埋報告睇18.5元。其後，GS充當 placing agent，幫手為大股東批股，套現近10億元。事後，GS被指涉嫌唱好味千為大股東散貨。 由於高仁還在金融圈內打滾，不便評論行家的「中國牆」（Chinese Wall）問題。不過，高仁翻查紀錄後發現，波司登（3998）也有類似的行徑，在大股東增持股份後，公司再以股東資金回購股份，存在替大股東「抬轎」或「護駕」的嫌疑。 先講大股東增持股份，是涉及以私人名義，動用真金白銀在市場買貨。大股東增持股份反映其看好公司未來前景，具有派定心丸的啟示作用。完成後，大股東的持股量會上升。 至於股份回購（share repurchase），是上市公司利用股東資金，在市場上回購本身已發行的股份。完成後，購回的股份將予以註銷，所以公司已發行股份數目會相應減少。 回購提升股東權益 回購導致已發行股數減少，假設公司盈利不變的話，每股盈利及每股資產淨值便會相應提升，市盈率則因為每股盈利上升而下降，變相縮短股份的回本期；又由於股東權益得到提升，股份估值顯得較為便宜，投資價值相應提高，一般對股價會有正面的刺激作用。 根據傳統智慧，最了解公司本身業務運作的人，相信非公司管理層莫屬。因此，公司出資回購股份，很大程度上是看好未來業務前景，又或是認為現價偏低，無法反映公司實質價值。不過，假若是公司手頭資金苦無出路，利用回購的非本業推動方式，去提升每股盈利的話，增長前景卻成為疑問。 高仁曾經講過，在上市的「骨水」過程中，IPO公司、「芬佬」（基金公司）與i-bank存在一個「一高兩低」的關係，公司老闆要賣貴，「芬佬」要買平，「唉賓架」被夾在中間，除非單刁「好鬼正」，否則（股票產品）定價一定平。 不過，波司登時來運到，揀正在吉時（2007年10月11日）上市，當時恒指處於27000至28000點高水平，大市投資氣氛異常高漲。10月底，恒指更一舉衝破30000點關口，並創下歷史新高31958點。 公司老闆（波司登）最終話晒事，上市定價高，P/E又高。公司發行19.88億股上市，最終以招股價範圍上限3.28元定價，預測市盈率高達26.23倍，一鋪過「抽...

各位「巴打」是否還記得，那個在側面38 度看貌似Brother 3，又被稱為「唉女」殺手的阿Mark 呢？前一陣子，高仁與阿Mark 去dragon-i 「飲野」才知道，阿Mark 除了已榮升做MD（Mad Dog，Managing Director 是也）之外，明年龍年更會與台灣上市藍籌股的千金（唉女）結婚。 嘩！阿Mark 做完這宗收購「刁」，立刻由「唉賓架」榮升「駙馬爺」，財色兼收，又可以少奮鬥廿年（真令人羡慕）。既然阿Mark 快將收山，就讓高仁把阿Mark 對「唉女」的入賬方式，娓娓道來。 阿Mark 為人謹慎，剛剛與「唉女」開始交往，絕不會太密切。不過，既然「唉女」答應約會行街，食飯、睇戲等指定動作的濕濕碎開支，甚有gentleman 風度的阿Mark，當然樂意pay bills。 有如國際會計準則， 阿Mark 會把「唉女」以成本法（cost method，即持股量低於20% ） 入賬， 就算其後發覺「唉女」好唔掂， 只需要做減值（impairment）就ok（見會計小檔案）。 其好處是投資公司（阿Mark）毋須分享目標公司（「唉女」）的盈虧及合併其負債，大大減低「入錯貨」的風險，有乜事都不用上身。 拍拖後以聯營入賬經過行街、食飯、睇戲等觀察階段，阿Mark 發覺「唉女」為人ok 又啱key 的話，便會展開追求。正式拍拖之後，二人的關係變得較為close ，阿Mark 便可以對「唉女」發揮更大的影響力。 以會計的說法，投資公司（阿Mark）在目標公司（唉女）的持股量可能增加至20%至49.9%不等，或者是可以對其董事會發揮重大影響力。此時，「唉女」隨即「升呢」，晉身為阿Mark 的聯營公司（associated company）。 既然阿Mark貴為「唉女」的男友，行街shopping 買個MiuMiu（但Hermes免問）手袋，好自然要阿Mark碌卡埋單。簡單來說，二人感情愈好，阿Mark分享「唉女」的盈虧（當然只有虧損）也愈多，好似投資公司按持股比例分享聯營公司的盈虧一樣。 不過，二人始終未結婚，阿Mark 毋須負擔「唉女」的資產、債項、或然負債等，好似投資公司只需按持股比例分享聯營公司的淨資產，而毋須合併負債、或然負債。即是說，要起「唉女」的銀行欠債、卡數等負債，阿Mark 可以say NO！ 同居關係猶如J...

高仁以前有一個VP（Very Poor，Vice President是也）阿Mark，其側面38度看貌似Brother 3（苗僑偉），學歷又好，在「楓葉國」讀書，畢業於University of Toronto主修會計，又是美國賓夕凡尼亞州大學的Master。聘請阿Mark是看中其會計底子，加上高仁身邊有一班「唉女」，希望請多一個男仔，方便出差。 由於長期居於Toronto的關係，阿Mark除了英文talk得之外，還說得一口流利的法文，但廣東話不靈光，咬字不準似足黃敏德。有時，阿Mark點法國菜時爆一句「法蘭西」再加一個chok樣，「唉女」即刻暈得一陣陣，所以被戲稱為「唉女」殺手。 可能是職業病的緣故，阿Mark認識「唉女」之前，既要做足各類型的DD（Due Diligence，盡職審查），又要做site visit（實地查察，俗稱睇廠），才決定去不去馬。 一般而言，「唉-bank」做M&A「刁」，都要做事先準備工夫，即是要做DD。 最常見的DD包括：一、法律DD：審查法律風險，如勞工合同和土地使用權等；二、稅務DD：確定稅務的責任，例如是否涉及走私或漏稅等；三、財務DD：核查賬目有否虛增發票、低報負債和關連交易等。 三大DD論「唉女」 由此可見，「唉-bank」做DD是「打爛沙盆璺到豚」，確保每一件事件也是清清楚楚明明白白。所以，貴為VP的阿Mark，為「唉女」做DD，當然是跟足「唉-bank」的一套方法： 一、法律DD：除非「唉女」未夠秤或者是人妻，令到阿Mark誤墮法網，否則法律風險不算高。 二、稅務DD：美國著名作家馬克吐溫（Mark Twain）有一名句，「人生中有兩件事必然會發生，就是死亡和交稅」（The only two certainties in life are death and taxes）。香港地出名稅率低，逃稅及避稅可能性不高，稅務風險亦相當低。 三、財務DD：由於阿Mark是會計出身，對財務DD確有一手，分別會從收入、支出和存貨方面入手，去分析「唉女」的財務狀況。 「唉女」收入波動性大 收入方面，阿Mark會特別留意其波動性，因為「唉女」一般人工唔「奀」，高低之別主要在於其工作性質。 第一種是在前線衝鋒陷陣的「唉女」，她們的asset class屬於volatile，因為市道欠佳的...

港女聽得多，「唉女」聽過未？其實，「唉女」一直都存在，即是中女的「升呢」版、日文「敗犬」的白金版，主要是形容一眾年過三十、雙高（高學歷及高收入）、專在「唉-bank」打工、而又未嫁得出的「女唉賓」。 高仁在金融圈打滾了十幾、廿年，而跟隨過高仁「搵食」的「唉女」，數目起碼接近三十個，對於「唉女」的心事可謂瞭如指掌。因此，高仁決定教導各位「巴打」（brothers），如何偷聽「唉女」心。 「唉女」= 內在值 + 時間值 「女唉賓」的條件正又索，可謂「人見人愛，車見車載」，最終淪落成為「唉女」，原因何在呢？因為，「唉女」的整體價值就好似期權（options）般，是由內在值（intrinsic value）與時間值（time value）所組成，其公式是「期權價值 = 內在值 + 時間值」。 內在值方面，如廣告所講：「鑽石恒久遠，一顆永流傳」，基本上無人可以取走；但時間值方面取決於年齡，年齡則影響外在美；歲月催人老，初期時間值只會慢慢地dry，但愈接近臨界點就會super dry。對於港女而言，三十歲以後的時間值，很可能是一去不返。 海歸「阿蘇」內在值高 嘻嘻！如果各位「巴打」繼續聽聽高仁的講解，就會明白到「唉女」在廿幾歲卜卜脆的時候，為何要堅拒「被綁」（結婚）。當時的一眾「唉女」正值花樣年華，時間值高；大學畢業後，投身「唉-bank」做Analyst，內在值亦高；兩者加起來的話，「唉女」的機會成本相當高。若果「唉女」是海歸派 MBA（Mentally Below Average）畢業，入「唉-bank」直接做「阿蘇」（Associate），內在值就更加高。 正如以前跟隨過高仁「搵食」的Daisy，有青春、有學歷又是海歸派MBA，佢話起碼要找一個在「唉-bank」做VP（Very Poor，Vice President是也）的，才算是門當戶對。外在美方面，Daisy就如其餘99%的「唉女」一樣「揀擇」，要陳豪高大身型、林峯高聳入雲大鼻、梁潮偉憂怨眼神的combination版本。總而言之，既要有銀紙，也要有face，否則怎樣襯得起Daisy。 不過，當「唉女」年近三十之時，頓時發現其時間值消耗「超快」，好似末日輪無人問津。而拍拖數年的「超筍盤」也正值搏殺期（因為各「唉賓架」都知道，三十歲未能夠上位，好快便會「跌低」），也導致需求下降，內在值跟...

上回提到……四叔化身「武林高人」施展「吸星大法」，為煤氣（003）提供客觀環境，希望可以創造大躍進的效果。奈何受到外部因素限制，營業額可以收成正果，但純利卻未可盡得真傳。 面對兩大對手（即電能實業（006）與中電（002））的銀彈攻勢，是次四叔再度化身為《射鵰英雄傳》的老頑童「周伯通」，施展「左右互搏之術」的財技，既派「獎金」（股息）又派「獎品」（紅股），期望透過「內力」加「招式」，以便在江湖中繼續比武。 派送紅股又被稱為「生股仔」，公司會按照股東持股比例額外派發股份，例如十送一的話，代表股東每持有十股將獲派送一股紅股。公司送「獎品」，散戶持有股份數目會隨之而增加，心理上通常都會好happy。對於公司來說，既可以不用花錢，但又可以氹得股東開心，何樂而不為。 不過，派送紅股會導致發行股份數目增加，每股盈利因而被攤薄，每股淨值也會有所下降。股數增加只是彌補了每股盈利及淨值下降的影響，並不會增加公司的整體價值，即是「個餅」始終沒有改變。 紅股等同股份拆細 個腦唔用會生銹，不妨再想深一層。其實，派送紅股等同於股份拆細，同樣是增加發行股份的數目。譬如說，十送一紅股 = 股份1拆1.1。前者要做，easy job；後者要搞，very difficult。所以，若要1拆1.1，惟有十送一。理論上，「個餅」是同一個size，即使左切右切、橫切直切，股東「件餅」始終不變。 既然十送一紅股，相等於股份1拆1.1，莫非煤氣想搞碎股？高仁覺得可能性不高。 在過去十個年度之內，煤氣有五次派送紅股的紀錄，全部是以十送一的比例進行。因此，高仁相信這只是煤氣派成績表的慣常做法居多，並不存在「蝦」小股東的行為。 武林高手比武會有原因，公司送紅股也有理由，解釋卻千奇百怪。參考【表1】，部分公司會把派送紅股的理由，說成是分享利潤及參與業務發展、擴大資本基礎、回饋股東對公司的忠誠及支持等。望落好靚仔，實際醜過鬼。表面上，好似言之成理；實際上，卻是謬誤處處、「九唔搭八」。若果散戶不知那裏信以為真，董事會成員實在難辭其咎，高仁建議應該要齊齊拉去打手板。 不過，四叔始終是「武林高人」，煤氣送紅股也做慣做熟，每次理由也是如一：「董事會建議以部分股本溢價賬撥充股本，按紀錄日期名列股東名冊之股東，每持有十股現有股份獲派送一股紅股之基準，以紅利方式發行入賬列作繳足股款之股份。」解釋既...

時代不同，小朋友的嗜好也有所轉變，兒時的高仁沉迷於武打小說，現在囝囝則鐘意打格鬥game。高仁還記得金庸名著之一《笑傲江湖》中，有一套「吸星大法」的內功，是將別人的內力吸收，從而化成自己體內的內力。 日前，高仁約了客戶在IFC食lunch，在四叔飯堂國金軒，果然見到四叔（看來氣息很不錯）。瞬間，高仁聯想到四叔原來也是「武林高人」，曾經於除夕施展吸星大法，盡吸港華燃氣（1083，前稱百江燃氣）的「精髓」，從而化成煤氣（003）的「增長」動力。 煤氣大部分時間練「基本功」 在講解四叔吸星大法之前，首先要了解煤氣本身的「武功根底」——其「基本功」是於香港從事煤氣生產、輸配及營銷、銷售煤氣爐具，以及提供售後服務，「輔助兵器」是於香港從事物業發展及投資活動，「新絕招」是於內地主力從事城市管道燃氣生產、輸送與銷售、自來水供應與污水處理、天然氣加氣站等業務。 學武之人未被傳授新絕招之前，大部分時間只可以反覆練習基本功，過程難免枯燥乏味。回顧過去十年（2000至2009年），煤氣大部分時間都在練習「基本功」，營業額及純利的複合年增長率（Compound Annual Growth Rate，CAGR）分別為7.1%及5.7%，表現僅屬平平穩穩。簡單來說，可以一個「悶」字來形容。 煤氣發現「武林奇才」 煤氣心知肚明，單憑繼續苦練「基本武功」，根本難以成為「武林至尊」。經過一輪尋尋覓覓，煤氣在武林間發現一個「武林奇才」，就是於內地從事管道燃氣業務的百江燃氣。 如果以《笑傲江湖》的「令狐沖」來比喻百江的話，衍生財務工具就是偽君子「岳不羣」，當時的百江受到衍生財務工具所傷導致「體虛力弱」。煤氣於是在 2006年底首先充當「桃谷六仙」，向受了重病的「令狐沖」注入六道不同的真氣（即山東和安徽的十個燃氣項目）於體內，暫且保住了百江的「性命」。 百江「性命」得保也要付出代價，就是向煤氣發行佔其擴大後股本45%的股份，即高仁在《蠱惑吸水四式下篇》提到的代價發行。 「弟子」進駐百江「醫病」 在奪得百江45%權益之後，四叔隨即委派4名煤氣入室「弟子」進入百江董事會「醫病」。其時，在百江11名董事會成員中，煤氣僅佔4席。煤氣可以對百江的董事會發揮重大影響力，但卻未足以控制百江董事會，因此，百江僅屬於煤氣的聯營公司（associated company），煤氣只可以權...

小時候，高仁最愛看的卡通片是《大力水手Popeye》，經典一幕是每當Popeye吃完一罐「大力菜」之後，就會「手瓜起」變得力大無窮，即使要與布魯圖（Bluto）打架，也可以「長打長有」。 在現實世界裏面，上市公司利用股份拆細的招數，就如Popeye吃了「大力菜」般，把未發行股份數目「變大」，目的是要製造「長供長有」的「彈藥」，為日後的抽水活動開啟方便之門。 講到抽水，主要從事管理及分租街市與商場的宏安集團（1222），也是另一部名牌「抽濕機」。上市至今十六年間，宏安的供股次數「一隻手也夠數」僅得4次，但歷來配股共16次之多，甚至一年內連配4次股，公司也可面不改容。 去年12月，宏安建議進行供股，其中一個必要動作是把未發行股份拆細。好似東方不敗得到葵花寶典以後，秘笈中首兩句「欲練神功，引刀自宮」（聽起來相當殘忍）；宏安練成「神功」（長供長有）之謎，便是先要「引刀自宮」（股份拆細），以大幅增加未發行股份的數目。 股份拆細數目變大 說回正題，宏安的股本重組。除了涉及上周提及的股份合併及股本削減財技外，包括把已發行股本中每5股面值5仙之股份合併為1股面值25仙之合併股份（合），再將合併股份之面值由25仙削減至1仙（削）。 還有利用了股份拆細的財技，把每股面值5仙之法定但未發行股份拆細為5股每股面值1仙之經調整股份（拆），目的是要使到先合後削股份的票面值與未發行拆細股份的票面值一致。 股本重組後，宏安的未發行「公仔紙」會由原先約47.38億股，大幅增加至高仁計算的約393.48億股，升幅高達7.3倍。數學算式見【表1】。 要鬥「長」（長供長有）？趕潮流轉型至研發製造電動車電池業務的南興集團（986），更是有過之而無不及。在臨近今年農曆新年之際，南興為各股東帶來「驚喜」，除了以1供26大比例供股之外，同時建議進行股本重組。 相比起宏安，南興的股本重組來得更加徹底，先建議把已發行股本中每16股面值10仙之股份合併為1股面值1.6元之合併股份（合），再把已發行合併股份面值由1.6元大幅削減1.599元至0.1仙（削），最後將每股法定但未發行股份大幅拆細為1600股面值0.1仙之新股份（拆），以與先合後削之股份面值 0.1仙劃一。 參考【表2】，完成股本重組，南興的未發行「公仔紙」數目，由原先81.35億股大幅激增至9998.83億股，增幅高...

翻開各大娛樂版頭條，近日盡是電視台小生與內地模特兒昔日戀情被揭發的「八卦」新聞，顯露出男女之間離離合合的背後，可能暗藏增加曝光率、「谷人氣」的動機。返回金魚缸，部分上市公司也經常有「削削合合」（資本削減、股份合併）的動作，其背後動機又何在呢？答案是「抽水」。本周，高仁會拆解「抽水大王」的「削、合」財技。 提到抽水大王一詞，永義系大股東官永義認了第二，相信不會有人敢認第一。十多年來，永義孖寶以頻密供股震懾小股東，務求「供到你驚，供到你怕」。近期，印度裁縫Raja Daswani充當「敢死隊」，密密掃貨之餘，連供股都照跟可也，大有狙擊之意圖。在供股的背後，永義孖寶也下了不少「工夫」，包括進行資本削減、股份合併、股份拆細等，早為抽水鋪設了康莊大道。 在《蠱惑吸水四式之上篇》中，高仁已經講過抽水大王的「豐功偉績」，旗下從事物業發展及投資業務的永義國際（1218）於1995年上市，迄今的抽水紀錄足有一疋布長，兩隻手也不夠數，單是供股已超過十次。「一手黨」股東會由原來持有 1000股，變成持有超過300萬股「重貨」，為當初股數的3000倍以上！ 業績見紅不利部署 另一孖寶永義實業（616）也不示弱，公司從事成衣採購及出口業務、以及物業投資，自從於1991年上市之後，歷來供股次數有七次之多。2003年8月二供一，2004年1月一供五，2005年7月一供十，2007年12月二供一，2008年12月一供十，2009年10月一供四，2011年2月二供一（應該無抄漏！）。長情的「一手黨」股東亦由「小變大」，由持有2000股變成手執逾廿四球貨（2400萬股），足足多了超過12000倍！ 由此可見，上市公司供股抽水之後，發行股數勢必大幅增加。但是「公仔紙」又從何而來呢？其中一個因素要視乎公司「印紙機」的容量（capacity）而定，即是未發行（unissued）股份數目。抽水大王之所以能夠把供股發揮得如斯出神入化，甚至做到長供長有，關鍵在於其早已揮動魔術棒，將公司股本改頭換面，為抽水作好準備。 俗語有云：「有頭髮邊個想做癩痢」。做生意固然希望賺錢，業績「省鏡」，又有息（股息）派；奈何部分公司「唔生性」，業績連年「見紅」，資產負債表（balance sheet）出現累計虧損（retained loss）。盤數看起來「唔靚仔」，不利公司轉手之餘，也有礙日後的派發行動。 ...

上周提到時富投資(01049)大股東關百豪變身「球員」，把扮演「皮球」的「實惠」互相「傳送」，盡顯財技「功架」。在芸芸本港上市公司中，有一家公司確實擁有一支足球隊，這就是伯明翰環球(02309)。 獲得楊家誠入主之後，集團隨即進行了一連串「大龍鳳」，包括配股、供股收購英超球隊伯明翰、收購交易等行動。而大股東透過注入私人資產，一方面成功「班資回朝」，另一方面也可以再度增持權益，堪稱「進可攻、退可守」的策略。 說起楊家誠，原本是一個寂寂無聞的商人，但憑藉一個看似遙不可及的英超夢想，令他成為球圈及財圈的傳奇人物。要達成英超夢，楊家誠行出最重要的一步，收購上市公司的權益。於2007年中，楊家誠斥資6500多萬元，認購伯明翰環球前身的泓鋒國際發行的新股。雖然其持股量僅得16.67%，但較其他股東持股量還要多，也使他可以初嚐上市公司大股東的滋味。 充分運用集資功能 楊家誠當上大股東之後，集團便成為進軍英超的重要棋子，隨即進行了一連串大動作。集團先斥資2.33 億元收購伯明翰球會29.9%權益，繼後進一步提出以7.31億元全面收購球隊，令楊家誠名正言順成為首位香港人英超班主。 根據股權披露的資料，楊家誠入主集團後，偶然會在市場增持股份，但持股量一直維持在兩成水平上落。以楊家誠目前的持股量18.54%，即持有5.9億股股份計算，其入主上市公司的「使費」合共2.48億元。 以大股東持股量來分類，楊家誠的持股比例屬於偏低水平，卻能夠做到以小控大，並且充分運用上市公司的集資功能。在過去三年多裏，集團共進行了六次集資活動，籌集資金總額高達13億元。其中， 包括以公開發售(Open Offer)形式籌集接近7.85億元，以應付全面收購伯明翰球會而要支付的龐大代價。 由此看來，楊家誠入主英超球隊的夢想，很可能是「人(大股東)出豉油你(小股東)出雞」的寫照。 大股東頻頻注資套現 除了集資及收購伯明翰球會外，集團也頻頻有其他收購動作，而絕大部分是向大股東收購私人資產。 初期，以注入大股東的內地廣告媒體業務為主，先後建議以9.09億及36億元的代價，分別收購航空廣告媒體系統及列車廣告系統。前者的交易因協議條件尚未達成，雙方正在磋商終止收購；後者的交易則因集團不滿盡職調查結果而終止。兩項交易不約而同地被拉倒，是事有湊巧，還是另有外情？ 上述事件並未打倒大股東...

時富投資（1049）大股東關百豪是公認的「財技高手」，除了超凡的財技之外，其「踢波」的「技術」也同樣出眾！在過去十多年間，關百豪充當「球員」的角色，把一直扮演着「皮球」的「實惠」，在系內互相「傳送」，精彩之處可能不亞於真正的足球賽事。 關百豪於1999年收購主板上市的時富投資，翌年入主東方銀座（996）的前身實惠集團，其後再分拆時富金融（當時聯會編號為8122）到創業板上市。在不到三年的時間內，關百豪擁有三家上市公司，在入主時富投資的過程中，公司股價不只翻了一番，而且是由1.5元大幅飆升至超過19元，升值超過10倍，令他贏得「財技高手」的美譽。箇中三招「技術」如下。 出售實惠 先賺一筆 招式一：大股東「撞牆」，即把原本屬於私人資產的「996」，利用「撞牆」方式「踢去」上市公司。 2000年2月，關百豪以私人名義形式，以總代價6200萬元，相等於每股0.2元的價格，購入3.1億股實惠股份，晉身成為「996」的大股東，持股量53.88%。 同年5月，「996」建議先舊後新配股，關百豪為保大股東的地位，同時以每股0.6元，認購了1000萬股新股，涉資600萬元，使持股量僅被攤薄至50.92%，控股地位維持不變。 2001年2月，關百豪旗下時富投資，出資1.12億元，向大股東悉數收購「996」權益。 系內「回傳」 再賺差價 招式二：「金蟬脫殼」加「回傳」。2006年2月，時富投資從「996」（當時已改名為時惠環球）的手上，以1.4億元的代價，購回時惠（香港）全部權益（即「實惠」零售業務），使到「996」的「殼」和「肉」分離。同年8月，時富投資以1.06億元，把「殼股」「996」的27%股權，出售予「996」的董事兼股東之一的田琬善。 由於收購人原先已持有「996」的7.87%股權，加上新收購所得的27%股權，總體持股量超過三成，故此收購人提出全面收購。據了解，目前上市公司的「靚殼」價值動輒約2億至3億元，可見當時作價屬於「超抵價」。 直到2008年12月，時富投資又靜極思動，將持有「實惠」的時惠環球（香港）60%權益，注入已轉往主板上市的時富金融（510）之內，代價為1.86億元。2009年10月，時富投資進一步出售時惠環球（香港）餘下40%權益，代價1.24億元，全數由時富金融支付。 至於交易背後的動機，相信離不開大股東與上市公...

國企股把公司的現金盈餘，存放在母公司的非上市金融公司之內，已非「新鮮」事。華潤集團再獻新猷，旗下在本港上市的六家紅籌股，最近提出互相作出短期借貸的建議。由於該項持續性關連交易甚為罕見，可說是開創了本港的先河，備受外界爭議，弄得滿城風雨。雖然集團把內部貸款交易，美其名為「提供更大靈活性」之舉，但高仁從不同角度出發，嘗試拆解交易的背後動機。 根據貸款總協議，華潤系內公司可以因應其盈餘現金的水平，短期借出本身及其附屬公司的部分閒置資金予其他系內上市公司應急，貸款期最長為6個月。而貸款本身的選擇繁多，可供借貸的貨幣包括港元、美元及人民幣，做到「各適其適，悉隨尊便」的效果。【見附表】 貸款協議創造三贏 華潤系的互相貸款協議，無可否認有其優點。首先，公司把部分盈餘現金資源，貸予其他系內上市公司，貸款人可爭取更高的利息收入。其次，同系公司向「自己人」借款，如果貸款利率水平較「街外」低，借款人可節省利息開支。上述舉措使資金運用變得更靈活，提升集團內部資源共享，貸款人及借款人得益之餘，也可為股東創造價值，締造「三贏」局面。 此外，內地部署今年「閂水喉」，部分投資過熱的行業必定受到打擊，例如炒風熾熱的房地產業、積極淘汰落後產能的水泥業等。而華潤系內公司互相貸款的安排，正好確保上市公司的融資需要，不會受到信貸收縮的影響。 說回有關議案，六家公司已經全數表決，除了華潤燃氣（1193）及華潤電力（836）被股東否決之外，其他四家公司則成功「闖關」。但被否決是否代表失敗呢？這又未必。根據集團發言人的說法，否決了議案的兩家公司，只是未能向外「放貸」，但仍舊可向其他通過了議案的系內公司「借貸」。因此，該計劃現仍處於可行狀態，亦是關鍵所在。 首先，以現金水平來比較，雖然華創（291）手持的現金總額略低於華潤置地（1109），但前者以經營零售業務為主，於重大節日及假期前向客戶預售現金券及禮品券時，季節性「回籠」現金非常龐大，毫無疑問是系內一隻「現金牛」。 華創有望成為「債主」 除了有「本錢」之外，華創未來三年拆借上限的建議額度，分別達到60億元、66億元及72億元，也是系內公司最高的，反映華創的確有意成為「債主」。高仁認為，華潤燃氣及華潤電力雙雙否決議案，不能夠向系內公司「放貸」，並不是一件壞事，最重要的是可以取得貸款。 第二，公司資本開支呈現上升的趨勢。根據中期報...

上周二提到公司董事施展「隱姓埋名」的伎倆，把學歷、工作經驗、專業資格等個人簡介，一概含糊其辭去交代，最終落得「爆煲」收場，而懂得利用該伎倆的又豈止3家上市公司。根據筆者的「人肉」調查，在芸芸上市公司（不包括恒指、紅籌及國企成分股）之中，大概有接近30家「漏網之魚」，當中4家公司的嫌疑最大，下文將進行「大起底」。 大多數公司循規蹈矩 事先聲明，所謂的「漏網之魚」，是指上市公司的華人董事及高級管理人員，在中文年報只列出英文名字，並沒有中文名字。原因可能是該華人是負笈留學的「竹昇」（俗稱ABC）、海外華僑、海外華僑的後裔等等。另外，大部分上市公司也是循規蹈矩從事及經營正當商業活動。 這些「網漏之魚」中，大部分均有清楚交代董事的履歷。譬如說，教育背景方面，年報會列舉了該等董事獲頒大學學位的年份及學府名稱；工作經驗方面，該等董事曾任職大公司要職以及其職責，在年報中也一覽無遺；專業資格方面，年報又會詳述獲授予的年份及資格。總而言之，這些不算是高危「爆煲」公司。 簡介資料少 中文名欠奉 不過，筆者發現有四家上市公司，形迹非常可疑，且有共通之處。第一，這些公司的背景通常是民營企業；第二，公司的華人董事及高級管理人員，縱使是土生土長的內地人及香港人，在中文年報僅以英文列出名字，而不提供中文名字；第三，年報對個人履歷披露少，方便「甩身」。而在四家公司之中，其中兩家的個人簡介部分，確實做到「恰如其分」，文字非常「簡潔」，全文不過50字，惜字如金；另外兩家對董事的描述則較為詳細，惟對工作經驗的概述，始終未能令人釋疑。 先講上市公司S，主要做兩瓣生意，其一是貨品買賣，其二是產品製造。上市公司S犯下的第一宗罪，是中文年報只提供「話事人」之一L女士疑似國語拼音英文名字，中文名字則無從稽考。第二宗罪是個人背景資料欠奉，公司對L女士的教育背景三緘其口，甚至連工作經驗也不願多提。年報只簡單交代L女士曾任職多家公司，並具備豐富經驗，難道L女士就讀的是「野雞」大學？抑或曾於山寨廠工作？不好意思公告天下？ 工作經驗似有若無 另一間上市公司A，從事的行業受經濟周期影響較多，故此成績表也經常大上大落。該公司董事Z先生也是「隱姓埋名」一族，從其國語拼音的英文名字推論，應該屬於內地人士。根據年報提供的資料，Z先生是內地的「尖子」，畢業於內地名牌大學，又在歐洲某大學獲得學士學位。奈何該...

上周介紹「吸水大法」的首兩式──供股（Rights Issue）與公開發售（Open Offer），縱使小股東可以揀選「玩」或「不玩」，部分利益依然有可能被人「騎劫」。而本周探討的餘下兩式──配售（Placing）和代價發行（Consideration Issue），在本港資本市場較為流行，但小股東卻處於被動位置，所以仍要提防部分立心不良的上市公司，很可能會「不熟不吃」。 根據資料顯示【圖1】，本港上市公司在二級市場（Secondary Market）所施展的「吸水四式」，配售和代價發行佔去絕大部分，而供股與公開發售所佔比例相對較少。於2000年至2009年的十年間，以股份集資金額計算的比例，代價發行佔47.83%、配售平均佔36.46%、供股佔14.4%和公開發售佔1.31%。 第三式：配股 配股是上市公司選取特定人士，然後向其發售股份。相對於供股及公開發售，配股的好處是所需時間較快，可以較容易捕捉市況上落而行動。公司普遍會委聘經紀行出任配售代理，協助物色有興趣的投資者。另外，公司必須刊登公告，披露有關配股的詳情，包括配股的原因及集資用途等。 配股大致上可以分為三大種類：配售舊股、配售新股及先舊後新配售（Top-up Placing）。前者涉及原股東減持舊股，上市公司將不會獲得任何新資金；相反，後兩者涉及發行新股份，再售予特定承配人，上市公司可以籌集新資金。 配售舊股本身不會攤薄小股東的股權百分比，也不會影響上市公司的每股盈利。公司原股東出售手上股份，減低持股量比例，原因可能是對公司的前景信心下降，或者覺得股價已經達到或高於合理水平，甚至是原股東出現財務問題等。 配售新股涉及發行新股集資，目的可能是為了收購資產、投資、減債或作為營運資金。收購資產及投資皆能令公司的總資產增加，但另一方面因為發行股數亦同時增加，每股資產淨值或會有所增加或減少。對於每股盈利的影響，要視乎收購資產及投資能否增加公司盈利，從而彌補發行新股的攤薄作用。 假若新股發行價高於每股淨值，配股完成後將把原來的每股淨值拉高，對原股東有利。但是配股價低於每股淨值的話，則會產生攤薄作用。因此，配股價愈高對原股東愈有利；反之則愈會產生不利的效果。 先舊後新「速戰速決」 至於先舊後新配股，大股東會把自己持有的股份先行配售予承配人，然後再認購新股。以此方式配股，新股的發行價不...

武林高人從小學習「紮馬」，目的是為了日後可以練成絕世武功，由此可見，打穩基礎對成功至為重要。高仁連續數篇談到上市公司的財技後，亦決定回歸基本功，討論上市最重要的集資功能。而上市公司的「吸水大法」常見有四式，包括供股（Rights Issue）、公開發售（Open Offer）、配售（Placing）和代價發行（Consideration Issue）。上篇將介紹首兩式，並會揭開內裏可能暗藏的蠱惑招數。 高仁無意一竹篙打一船人，認定所有「抽水」公司都有蠱惑，因為人有時總會「莫財」，上市公司有時也會「缺水」。當上市公司存在資金的需要，例如有意集資還債、擴充業務、進行併購、充實資本等，但又不希望增加本身債務負擔的時候，便會考慮發行更多股份。 「吸水大法」四式之中，以供股及公開發售較為複雜，驟眼看兩者性質相同，但些微的差別卻足以奪去小股東的利益。 第一式：供股 供股是指上巿公司發行新股給予現有股東認購。公司需要甄別股東的資格，即除權日前仍持有公司股份的投資者，再按合資格股東當時的持股比例，去配發供股權（Rights，俗稱「威士」），讓其認購公司發行的新股。 公司將以每持有一股現有股份可認購一股新股，即1供1方式，又或其他倍數的比例，讓合資格股東認購新股。此外，合資格股東更可申購「額外供股股份」，即申請認購其他股東放棄認購的供股股份。 在建議供股之時，除權日便會訂出。除權日開市前，正股股價將會按供股比例及供股價有所調整【圖1】。若供股價較上一個交易日存有較大折讓，將會大幅拖低除權日開市前的調整價，手持正股而又未有供股的投資者將要承受正股股價下跌的虧損。 供股取決四大因素 小股東「供」或「不供」，主要取決於四大因素： 一、大股東持股量。以近日九倉（004）供股為例，大股東會德豐（020）持股量高達五成，兼且擔任包銷商，小股東自然有信心跟隨供股。 二、供股集資目的。目的不外乎是用作收購、等待將來投資機會、營運資金及還債。後兩者顯然沒有為公司增值，故此可能會受到小股東的摒棄。 三、供股比例及折讓幅度。表面上，大比例固然不受歡迎，大折讓則可讓更多小股東參與，後者勝算較高。實際上，供股涉及權益攤薄，甚至包銷商收貨等動作，小股東未必會穩勝。 四、供股頻率。「抽水」愈頻密，股東愈遠離。 以有「抽水大王」之稱的官永義為例，旗下永義國際（12...

收費電視台推出互動遊戲節目，觀眾只要安坐家中，手執搖控器，答對所有問題，便可以輕輕鬆鬆「撳錢」。內銀股施展「吸水大法」，以供股方式去「抽水」，何嘗不是向股東「撳錢」之舉。是次供股，不但製造了不少碎股（odd lots），也暴露了銀行缺乏長遠的財務策劃（financial planning），小股東可謂既「股碎」又「心碎」。 內銀股去年手執「搖控器」，在「抽水四式」中四選一，揀選第一式供股集資。內銀股的合資格股東隨即按照其持股比例，獲配發認購新股份的供股權。由於內銀股並非以1供1或以上的比例進行供股，「一手黨」股東的持股量無法按每手股數的完整倍數遞增，故此導致碎股的出現。 在《蠱惑吸水四式之上篇》中，高仁列舉了去年以「刁鑽」比例供股的例子，部分也是內銀股的「傑作」。除了中行（3988）以10供1是「最正常」之外，其餘建行（939）的10供0.7、工行（1398）的10供0.45、交行（3328）的10供1.5及招行（3968）的10供1.3，都是比較「刁鑽」的比例。 若果「一手黨」小股東對內銀股不離不棄，「二仔底死跟」供股的話，隨時會弄到滿手碎股。，交行的小股東會有150股，中行的會有100股，建行的會有70股，招行的會有65股，工行的會有45股【表1】。各行小股東的碎股比例皆不盡相同。 買賣碎股有差價 對於突如其來的碎股，小股東又可以如何處理呢？在聯交所買賣本地股票，最低的交易單位為一手（one lot），每隻股票的一手買賣股數各有不同，不足一手（最低交易單位）的碎股，便需要以其他方式來進行買賣。 買賣碎股的落盤方式受到一定的限制（見買賣碎股須知），沽出碎股的價格會較市價低數個價位，買入碎股又會較市價為高，但交易佣金收費與買賣完整手數股票的收費無異。因此，買賣差價及交易收費會對交易成本造成重大的影響，甚至乎大大蠶食投資者的利潤。 流通量降財富轉移 在市場中，有一些證券商專門收購碎股，市場戲稱為「碎股佬」。而「碎股佬」的出價普遍會比市價低5至10個價位，有些甚至超過10個價位，主要視乎股票的質素及流通量而定。這些「碎股佬」透過不斷收集碎股，直至合成一手完整股數，便可以達致化零為整的效果，其後以市價沽出手上的股票。 由於碎股交易諸多不便，小股東通常會將之棄置一旁，實際股票流通量下降，更有利大戶炒上炒落。當小股東要套現的時候，以低於市價...

不知從何而來的一股閒情逸緻，周末翻閱了英國著名寓言小說《動物農莊》（Animal Farm），故事講述一群動物齊齊革命起義推翻農場主人，立志建立人人平等的理想國，但領導者豬貪戀權力與享樂，逐漸變成為另一個獨裁者。當中「所有動物皆平等，只是有些動物比其他的更平等罷了」（All animals are equal, but some animals are more equal than others）的一句，令高仁聯想到本港配售機制可能存在的漏洞，表面上是人人平等，事實上卻是大股東可以比小股東更平等。 以本港上市公司而言，配售是較為常用的「吸水」招式，投資者應該早已習以為常。公司「印公仔紙」的目的，可能是為了收購資產、投資、減債或作為營運資金，只要是從事正當的商業活動，實在是無可厚非。 表面上，發行新股會導致全體股東權益被攤薄，大股東與小股東齊齊「受罪」，看似「人人平等」。實際上，大股東有權參與這場配股「遊戲」，小股東只有眼巴巴地看着別人低價掃貨。 簡單來說，大股東可以變成「動物農莊」裏的「豬」，而小股東只可以淪為「其他動物」，兩者的利益保障顯然不盡相同。 最多可發行兩成新股 要了解這場配股「遊戲」，首先要由一般性授權（General Mandate）說起。根據聯交所上市條例【小檔案】，一般性授權容許公司發行不超過20%的股本，有效期至下次的股東周年大會（Annual General Meeting，簡稱AGM）為止。董事又會要求每年更新相關授權，以便給予公司較大的靈活性，因應資本市場的情況配股集資，降低股本成本（cost of equity），從而令股東得益。 按照一般理解，上市公司配售的新股，通常要透過配售代理來進行，以尋找獨立承配人去認購。由於配售新股導致發行股份增加，而新股又不會給現有股東認購，大股東和小股東的持股權益同時被攤薄，後者並無「蝕底」。 然而，高仁聽聞上市條例有機制，可以讓控權股東（controlling shareholder）參與一般性授權的配售「遊戲」，只要不導致其持股比例上升便可。 以一個簡單例子來說明【圖】，假設有一家上市公司（動物農莊），其已發行股數（農作物）為10股股份（10根紅蘿蔔），大股東（豬）擁有5股控制性股份（5根紅蘿蔔），相等於持股比例為50%。 參與配售保障持股 在一般性授權之下，公...

日前，高仁與私募基金的GP（General Partner） Ken 陳午飯「吹水」，本來相約在蘭桂坊Kyoto Joe 先到先等，但去到才發現「搬咗竇」，幸好行多兩步都找到。櫈都未坐暖，Ken 陳已經向高仁「呻」，私募基金行業競爭如何激烈，最近到內地工幹便被民企老闆奚落，說道：「宜家搵民工難過登天，搵你地反而易過借火」。高仁無言以對，惟有點點頭，心裏暗自回答： 「唉！其實做i-bank（投行）都『唔easy』，要好似囝囝打遊戲機一樣『升呢』，一定要有絕密的搵客秘技」。 在整個上市的「骨水」過程中，IPO 公司、「芬佬」（基金公司）與i-bank 存在一個「曖昧」的關係，IPO 公司會被視作為「產品」出售，「芬佬」是「產品」的「收買佬」，而i-bank 就是「產品」的「大sales」。 三角關係一高兩低 在這微妙的三角戀之中，又出現「一高兩低」的情況，但這個「一高兩低」並非指本港失業人士的高年齡、低學歷、低技術。 上市公司老闆的「彈藥」（股票）有限，當然希望「吊高」來賣，價錢賣得好，公司與老闆都會豬籠入水，效果相得益彰。 至於「芬佬」的心態，是又想買得「平」，又想升到「嘭嘭聲」。以內地說法「又要做婊子，又要立牌坊」來形容，相信是最貼切不過。 i-bank 是超級sales，其真正的客戶是有deeppocket（深口袋）的「芬佬」。由於顧客永遠是對的，今期流行炒礦便賣礦，下期「轉trend」谷內需就賣內需。上月，中港市民擔心日本輻射「盲搶鹽」，i-bank 可能都要賣鹽。 可想而知，公司要賣貴，「芬佬」要買平，「唉賓架」又要「揸波子」。怎樣才好？若果吊高來賣，單刁「禍左」，波子隨時「冇左」。所以，除非單刁「好鬼正」，否則（股票產品）定價一定平。 民企大極有限僅屬「Buy」內地遍地黃金，「唉賓架」北望神州。高仁好多「豬朋狗友」都北上「搵食」（讀者且別誤會，老友都是搵生意），福建省更成為「唉賓架」的「集中營」，皆因民企多又多。 民企老闆鍾意「威威」，上市既可以「抽水」，又可以「升呢」做上市公司CEO，「派片」都分外自豪。「唉賓架」來「兜」生意，如果公司無暗病、無地雷，size又ok，通常一拍即合。不過，民企規模通常大極有限，如《黃鶴樓》詩句「黃鶴一去不復返」，即是「無翻單」。所以，在「唉賓架」眼中，僅可給予「Buy」的評級。 什麼公...

高仁因為工作關係，認識到不少equity analysts，尤其是在中資行做的Moses，更加是老友鬼鬼。因為高仁的公司與Moses的公司只有一街之隔，經常在街上撞口撞面，大家「吹得水」多，關係自然熟絡。 日前，高仁甫踏出公司電梯大堂，見到超人在保鑣護送下入lift之後，便見到Moses在外面經過。Moses跟高仁講，佢間證券行愈來愈 aggressive，除了要出reports之外，連電視台財經節目都要撈埋，真是「得閒死，唔得閒病」！ 其實，在金融圈裏面，有不少害群之馬的「水佬」（即係「口水佬」或「水皮佬」），經常在幕前忘情「演出」，對答看似頭頭是道，但實情是帶人遊花園。 高仁決定公開其「烽煙」節目必殺技、「水佬」師徒內訌的恩怨源頭，以及「水佬」與財經雜誌如何裏應外合替莊家散貨。 心靈慰藉的「水佬A」 先講在「缸湖」享負盛名的「水佬A」；「水佬A」屬於「缸湖」的叔父級人馬，深得各大媒體器重，經常接受散戶求神問卜，乃是「烽煙」節目的常客。以下是「烽煙」節目的部分節錄： 主持人：「以下我們將接聽觀眾的電話。你好！請問貴姓？」 羊太太：「主持人、水佬A，你好！我叫羊太太。」 水佬A：「羊太太，你好！想問邊一隻股票？」 羊太太：「我想問神仙控股。」 水佬A：「啊！神仙控股你在乜位買入呢？」 羊太太：「我在5元買入。」 水佬A：「神仙控股現價已跌至3.2元水平，10天線跌穿50天線，技術走勢轉差喎。」 羊太太：（聲音開始變得驚慌）「 咁樣點算好？」 水佬A：「你在5元買入的話，應該係去年12月高位的貨，係咪？」 羊太太：（對水佬A料事如神，打從心裏表示崇拜）「係呀、係呀！」 水佬A：「其實，神仙控股跌至4元，跌幅達到20%的時候，應該一早嚴守止蝕。不過，既然揸住咁耐，不妨等一等。」 羊太太：（以極尊重的聲調發問）「應該等到乜位呢？」 水佬A：「公司主要在香港從事廟宇管理業務，『綠仙子』求仁得仁深受善信擁戴，內地人亦會特地前來參拜，預計會受惠於自由行效應。我估計，在3元邊應該會有支持，等反彈至3.5元先走貨啦。」 羊太太：（幾乎感激流涕地回答）「謝謝！」 電話掛斷後，「水佬A」煙癮起，在西裝裏徐徐取了一口煙，錄影廠即時煙霧瀰漫。主持人不好意思阻止，惟有拉開話題。 主持人：「我都有買神仙控股，可...

高仁的電話上周響過不停，以半說笑的語氣對秘書Kary講：「我秒秒鐘幾百萬上落，唔該幫我screen過啲calls，先至駁入來。」殊不知Kary很認真地回答：「在電話入面，個個都話唔見了億億聲喎。老闆，你接定唔接」？ 高仁接聽電話後，發現大部分是相熟的民企老闆，原因是以前有生意的往來。 在電話對話中，民企老闆相當「勞氣」，投訴穆迪的「紅旗」報告「大整蠱」，胡亂向公司「插旗」之餘，又與已爆煲公司齊齊評分，連累他們的身家白白地大縮水。 高仁經常踢爆上市公司的財技及蠱惑招數，但分析過穆迪的「紅旗」報告後，發現部分指標有巧立名目之嫌，而且部分評分標準也值得商榷。因此，高仁決定為「紅旗」老闆大平反，踢爆穆迪的疑似「無間道」角色。 20紅旗為「湊夠數」 在「紅旗」報告中，穆迪分別列出五大指標類別【表】，審視中資股的企業管治及會計風險。但在制訂紅旗數目方面，高仁認為，穆迪的做法並不嚴謹，報告之所以訂出20枝紅旗，似乎是為了「湊夠數」，以變成10的倍數。 觀乎第12項標準，關於無形資產佔總資產比例超過25%，但高仁把報告翻來翻去，由頭到尾，甚至乎由尾到頭，看了超過十次，也發現不到有公司被「插旗」。高仁不禁要問，無形資產比例過高的標準，是否可以被其他更合適的指標所取代？甚至是索性取消？ 紅旗質量不分輕重 另一方面，穆迪在20項指標中，各項指標均以1枝紅旗去評分，反映其沒有因應各項指標的特質，權衡每項指標的輕重，這種評分標準又是否恰當？ 以高太經常追看的烹飪比賽節目為例，評審團有四大重點的評分指標，分別是味道、難度、賣相及創意，但四項指標的評分輕重卻不盡相同。 味道及難度在廚藝比拚中較重要，所佔比重較高；相比之下，賣相及創意較為次要，所佔比重較低。 根據過去的經驗，公司頻密地更換核數師、延遲公布業績或核數師對財務報表保留意見，有可能是賬目出現問題，甚至是公司爆煲的先兆，但對於有問題的公司，穆迪的做法千篇一律，只是給予1枝紅旗。 更奇怪的是，超大現代（682）於2001年年中上市以來，十年間先後更換過兩次核數師，但高仁在第17項標準之中，連1枝紅旗也找不到（啊！原來穆迪在附註中列明，測試只應用於過去三年）。 由於第17、19及20項標準的重要性極高，評分標準應該大幅度提升，高仁認為，莫說是插上1枝紅旗，再插上多2至3枝紅旗也不足為過。 ...

每家企業都要依法向公眾披露訊息，但企業內裏其實還有很多不會或不願公開的「秘密」，這些「秘密」，對了解一家公司至關重要；本欄目的，就是嘗試拆解表象，把企業不想公諸於眾的訊息，暴露在讀者眼前，令大家分清真假，知所進退。 踏入新一年，新專欄正式面世，高仁先祝各讀者投資有道、得心應手。投資股票要有斬獲，風水學說的「趨吉避凶」，原來也可大派用場。「趨吉」者，選擇優質股是也，這方面可留待讀者慢慢研究。 筆者有興趣的反而是「避凶」，避開上市公司的「地雷陣」，以免偶一不慎，招致金錢損失。 上市公司在交易所掛牌，要向持份者（stakeholders）負責，訊息透明度的要求較高，溝通工具包括有財務報表、年報、股東周年大會、通告等等。不過，奇怪的事情卻在年報內出現，部分董事及高級管理人員變身「隱世高人」，除了「隱姓埋名」之外，學歷、工作經驗、專業資格等的披露也含糊其辭。這些得到「隱世高人」襄助的上市公司，往往是「爆煲」的高危一族，例子有聯康生物科技（690）、北泰（2339）及已除牌的歐亞農業。 上市規則存漏洞 要解構上市公司董事為何可以施展「隱姓埋名」的伎倆，便得從本港的上市規則說起。根據港交所（388）上市規則，第三章是有關董事方面的，規定其個性、經驗及品格必須勝任該職務，港交所並可要求上市公司，進一步提供其背景、經驗、其他業務利益或個性的資料。然而，上市規則並無明文規定，要求華人董事及高級管理人員在中文年報公布其中文名字，問題便由此而生。 先講聯康。該公司前財務總監兼公司秘書Goldman Lee，便是箇中的例子，只列出英文名稱，並沒有中文名字。根據聯康2009 年年報，對其個人描述的篇幅也相當有限，只知道45 歲的Lee 先生，擁有超過20 年之會計及相關經驗，並為香港會計師公會之會員。 Lee 先生於今年3 月初被廉署拘捕，原因是聯康背後的「隱形」大股東梁惠民，涉嫌透過偽造會計文件及刻意隱瞞其東主的身份，把自己持有的三間內地公司，以12.9 億元的高價售予聯康，涉嫌串謀詐騙股東及投資者。而Lee 先生作為當時的財務總監及公司秘書，沒有做好核實收購對象財務狀況及持有人身份，當然要「孭鑊」。 隱姓埋名求明哲保身 據了解，近年內地老闆「流行」來港借殼上市，但注入的資產往往來歷不明，財務總監（CFO）為保障自己的名聲，均不欲以「真身」示人，以免惹禍上...